Le 8 décembre 2022, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (ACVM) et l’Organisme canadien de réglementation du commerce des valeurs mobilières (OCRCVM) ont publié l’Avis 23-329 du personnel –?La vente à découvert au Canada (l’« avis ») dont l’objectif consiste à présenter un aperçu du cadre réglementaire actuel de la « vente à découvert », ainsi que de fournir de l’information à jour sur les projets connexes en cours et de solliciter les commentaires du public sur les questions réglementaires.
Dans les premières parties de l’avis, les ACVM et l’OCRCVM font référence à la définition de « vente à découvert » prévue dans les Règles universelles d’intégrité du marché (RUIM) de l’OCRCVM comme « la vente d’un titre, autre qu’un instrument dérivé, dont le vendeur n’est pas encore propriétaire, directement ou par l’entremise d’un mandataire ou d’un fiduciaire ». De plus, l’avis propose une définition de l’expression « transaction échouée » qui, même si elle ne figure pas dans la législation en valeurs mobilières, est définie dans l’avis comme étant un défaut de livraison d’un titre à la date de règlement convenue. Il convient de noter que, selon la définition prévue dans les RUIM, l’expression « transaction échouée » comprend une vente à découvert pour un compte qui a fait défaut de mettre en disponibilité des titres afin de permettre le règlement ou a fait défaut de prendre des dispositions avec le vendeur afin d’emprunter des titres à temps pour assurer la livraison à la date du règlement.
L’avis présente ensuite une analyse des préoccupations et des commentaires soulevés concernant la vente à découvert et les transactions échouées, notamment :
- la suppression du « critère relatif à la variation du cours » qui interdisait toute vente à découvert à un prix moindre que le dernier cours vendeur du titre;
- les obligations d’emprunt préalable à des fins de vente à découvert (c’est-à-dire lorsqu’un vendeur effectuant des ventes à découvert saisit des ordres de vente à découvert sans avoir l’intention de régler les transactions qui en découlent à la date de règlement, uniquement en vue de faire baisser le cours des titres d’un émetteur);
- les préoccupations concernant le seuil de dix jours de bourse pour l’obligation d’information des transactions échouées aux termes des RUIM;
- les préoccupations relatives à la transparence des positions de vente à découvert, et la question de savoir si l’OCRCVM devrait adopter de nouvelles obligations d’information sur les activités de vente à découvert, et s’il serait nécessaire d’envisager l’imposition d’obligations particulières aux sociétés à petite capitalisation, notamment en matière de déclaration et de transparence;
- la question de savoir si, en cas d’absence de règlement d’une vente à découvert, les organismes de réglementation des valeurs mobilières au Canada devraient adopter des exigences de dénouement ou de rachat d’office similaires à celles que l’on observe aux États-Unis et dans l’Union européenne.
Le régime réglementaire canadien applicable actuellement aux ventes à découvert est régi par les dispositions des lois provinciales respectives qui régissent les valeurs mobilières, ainsi que par le Règlement 23-101 – Règles de négociation. En Ontario, l’article 126.1 de la Loi sur les valeurs mobilières interdit toute activité qui a) donne lieu ou contribue à l’apparence trompeuse que des opérations sont effectuées sur des valeurs mobilières, des produits dérivés ou le sous-jacent d’un produit dérivé ou à un cours artificiel à leur égard; ou b) constitue une fraude contre une personne ou une compagnie[1].
Par ailleurs, l’OCRCVM a mis en place des règlements et des restrictions à l’égard de la vente à découvert, y compris, sans toutefois s’y limiter : i) l’obligation de désigner tous les ordres à découvert comme « ventes à découvert » ou « ordres dispensés de la mention à découvert »; ii) l’obligation de communiquer à l’OCRCVM les « transactions échouées sur une période prolongée »; iii) l’obligation selon laquelle, si un relevé de transactions échouées sur une période prolongée est déposé auprès de l’OCRCVM, d’autres ventes à découvert ne peuvent généralement pas être effectuées par le participant sans que des dispositions préalables aient été prises en vue de l’emprunt des titres nécessaires au règlement; iv) la capacité de l’OCRCVM de désigner un titre comme « titre visé par l’obligation d’emprunt préalable »; et v) la capacité de l’OCRCVM de désigner un titre comme « titre inadmissible à une vente à découvert ».
L’OCRCVM et les ACVM estiment que le régime réglementaire canadien applicable aux ventes à découvert est, de manière générale, conforme aux quatre principes pour une réglementation efficace des ventes à découvert publiés par l’Organisation internationale des commissions de valeurs (OICV). Ces quatre principes sont les suivants : la vente à découvert i) devrait faire l’objet de contrôles appropriés afin de réduire au minimum les risques susceptibles de nuire au fonctionnement ordonné et efficient des marchés financiers et à leur stabilité; ii) devrait être encadrée par un régime de déclaration permettant au marché et aux autorités de marché d’obtenir de l’information en temps opportun; iii) devrait être assujettie à un régime efficace de conformité et de mise en application; et iv) devrait autoriser des exceptions appropriées pour certains types de transactions afin de favoriser le fonctionnement et la croissance du marché de manière efficiente.
Les ACVM et l’OCRCVM ont soulevé plusieurs questions et sujets à soumettre à l’étude des parties prenantes, notamment :
- Conviendrait-il d’affermir le régime réglementaire actuel concernant les emprunts préalables dans certains cas, et quelles seraient les obligations appropriées?
- La définition d’une « transaction échouée » est-elle suffisante et conviendrait-il d’envisager de réduire le délai de dix jours suivant la date de règlement prévue?
- Conviendrait-il d’envisager d’inclure de nouvelles obligations de transparence pour les activités de vente à découvert ou les positions à découvert;
- Est-ce que des exigences de dénouement ou de rachat d’office similaires à celles que l’on observe aux États-Unis et dans l’Union européenne pourraient être avantageuses pour les marchés des capitaux canadiens?
Les ACVM et l’OCRCVM recueilleront les commentaires ou toute réponse aux questions ci?dessus jusqu’au 8 mars 2023. Les commentaires doivent être transmis à l’adresse suivante :
Commission des valeurs mobilières de l’Ontario
À l’attention du Secrétaire
20, rue Queen Ouest, 22e étage, Toronto (Ontario) M5H 3S8
comments@osc.gov.on.ca
Si vous avez des questions, n’hésitez pas à communiquer avec un membre de l’équipe de Financement structuré et titrisation de Miller Thomson.
[1] Loi sur les valeurs mobilières (Ontario) L.R.O. 1990, chap. S.5.
